إعادة بناء نظام العملات المشفرة: ستة تغييرات رئيسية تعيد تشكيل مشهد الصناعة

أوصي بشدة بنموذج راي داليو "النظام العالمي المتغير" لأنه يسمح لك بالابتعاد عن التفاصيل ودراسة الصورة الأوسع. بدلاً من الهوس بالدراما اليومية لتويتر العملات المشفرة، من الأفضل التركيز على التحولات طويلة المدى. هذه هي الطريقة التي يجب أن ننظر بها إلى مجال العملات المشفرة. لا يقتصر الأمر على التحولات السردية السريعة فحسب، بل يتعلق بإعادة هيكلة نظام الصناعة بأكمله. يختلف سوق العملات المشفرة الحالي اختلافًا كبيرًا عما كان عليه في عامي 2017 و2021. إليكم مسار هذا التحول في النظام الذي لاحظته: 1. عصر التناوب الكبير: يُمثل إطلاق صناديق الاستثمار المتداولة الفورية لبيتكوين وإيثريوم نقطة تحول رئيسية. هذا الشهر، وافقت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية على معايير الإدراج العالمية لصناديق الاستثمار المتداولة للسلع. هذا يعني موافقات أسرع ويمكن إدراج المزيد من الأصول. قدمت شركة Grayscale طلبها بموجب اللوائح الجديدة. حققت صناديق الاستثمار المتداولة لبيتكوين رقمًا قياسيًا لأنجح إصدار في التاريخ. رغم بدايتها البطيئة، لا تزال صناديق الاستثمار المتداولة الخاصة بإيثريوم تُقدر قيمتها السوقية بمليارات الدولارات رغم ضعف السوق. وقد تحول المشترون إلى صناديق التقاعد ومستشاري الاستثمار والبنوك. وتندرج الأصول المشفرة الآن ضمن فئة توزيع الأصول نفسها التي يُصنف فيها الذهب أو مؤشر ناسداك.

تُدير صناديق الاستثمار المتداولة الخاصة بإيثريوم 150 مليار دولار، ما يُمثل أكثر من 6% من المعروض.

وتُمثل صناديق الاستثمار المتداولة الخاصة بإيثريوم 5.59% من إجمالي المعروض. استغرق كل هذا أكثر من عام بقليل. أصبحت صناديق الاستثمار المتداولة الآن المشتري الرئيسي لعملتي بيتكوين وإيثريوم. وهي تنقل ملكيتها من مستثمري التجزئة إلى المؤسسات. وكما ترون من تغريدتي أدناه، فإن الحيتان تشتري بينما يبيع مستثمرو التجزئة. والأهم من ذلك، أن الحيتان القديمة تنقل حيازاتها إلى حيتان جديدة.

تدور الحيازات. يبيع المؤمنون بدورة الأربع سنوات. توقعوا تكرار السيناريو نفسه، لكن سيناريو مختلفًا يتكشف. يبيع متداولو التجزئة الذين بنوا مراكزهم عند مستويات منخفضة لصناديق الاستثمار المتداولة والمؤسسات. هذا التحول يعيد ضبط أساس التكلفة إلى مستوى أعلى. كما أنه يرفع قاع الدورات المستقبلية لأن الحائزين الجدد لن يبيعوا بربح. هذا هو الدوران الكبير في العملات المشفرة. تنتقل أصول العملات المشفرة من مستثمري التجزئة المضاربين إلى المستثمرين على المدى الطويل. تفتح معايير الإدراج العالمية المرحلة التالية من هذا الدوران. أدت اللوائح المماثلة للمنتجات المتعلقة بالأسهم في عام 2019 إلى مضاعفة إصدار صناديق الاستثمار المتداولة ثلاث مرات. ومن المتوقع أن يتكرر هذا الاتجاه في مجال العملات المشفرة. تلوح في الأفق العديد من صناديق الاستثمار المتداولة الجديدة، مثل SOL و HYPE و XRP و DOGE، مما يوفر لمستثمري التجزئة سيولة الخروج التي يحتاجونها. ومع ذلك، يبقى السؤال الأساسي: هل يمكن للشراء المؤسسي تعويض ضغط بيع التجزئة؟ إذا ظلت البيئة الكلية مستقرة، فأعتقد أن أولئك الذين باعوا تحسبًا لدورة مدتها أربع سنوات سيعيدون الشراء في النهاية بأسعار أعلى. 2. نهاية عصر الارتفاع الشامل في الماضي، ارتفع سوق العملات المشفرة وانخفض معًا. تقدمت بيتكوين، تلتها إيثريوم بفارق ضئيل، ثم حذت بقية الأصول حذوها. نتج الارتفاع الكبير في العملات الرقمية ذات القيمة السوقية الصغيرة عن انخفاض في السيولة على طول منحنى المخاطر. لكن هذه المرة، لم ترتفع جميع الرموز في آنٍ واحد. توجد ملايين الرموز اليوم. تُدرج رموز جديدة يوميًا على منصة pump.fun، ويحوّل "المبتكرون" تركيزهم من الرموز القديمة إلى إبداعاتهم الخاصة القائمة على الميمات. ازداد العرض بشكل كبير، بينما ظل إجمالي اهتمام المستثمرين الأفراد ثابتًا. ولأن تكلفة إصدار الرموز الجديدة تقترب من الصفر، فقد انخفضت السيولة بشكل مفرط في مجموعة واسعة من الأصول. كانت الرموز ذات المعروض المتداول المنخفض والتقييمات المخففة بالكامل (FDV) عالية وشائعة في السابق ومناسبة لعمليات الإسقاط الجوي. لقد تعلم المستثمرون الأفراد الدرس. إنهم يطلبون رموزًا تُنشئ قيمة أو على الأقل ذات صلة ثقافية قوية (وفشل UNI في الارتفاع رغم حجم التداول القوي دليل على ذلك). أنسيم مُحق - لقد وصلنا إلى ذروة المضاربة البحتة. النموذج الجديد قائم على الإيرادات لأنه مستدام. التطبيقات التي تتوافق مع سوق المنتجات وتولد رسومًا سترتفع، بينما لن ترتفع تطبيقات أخرى. تبرز نقطتان بشكل خاص: الرسوم المرتفعة التي يدفعها المستخدمون للمضاربة، ومزايا كفاءة قنوات البلوك تشين مقارنةً بالتمويل التقليدي. الأولى تبلغ ذروتها، بينما لا يزال أمام الثانية مجال للنمو. يضيف مراد نقطة رئيسية لم يدركها أنسيم: الرموز التي تستمر في الارتفاع غالبًا ما تتميز بالحداثة والغرابة وقلة الوعي، وتقودها مجتمعات راسخة من المعتقدات. أنا شخص ينجذب إلى الأشياء الجديدة والعصرية (مثل هاتفي iPhone Air). الهوية الثقافية قد تكون الفرق بين البقاء والفشل. رسالة ورؤية واضحتان (حتى لو كانتا غريبتين في البداية) يمكنهما دعم مجتمع حتى يزداد اعتماده بشكل كبير. أضع البطاريق الممتلئة، ورموز البانك غير القابلة للاستبدال، وعملات الميم في هذه الفئة. لكن ليس كل ما هو جديد ينجح. لقد أظهرت لي Runes وERC404 وغيرها مدى سرعة زوال حداثتها. يمكن أن تتلاشى السرديات قبل أن تصل إلى نطاقها. أعتقد أن هذه المنظورات مجتمعةً توضح النظام الجديد: قدرة الإيرادات على تصفية المشاريع الرديئة، بينما تدعم القوة الثقافية التحيزات المعرفية. كلاهما مهم، ولكن بطرق مختلفة. سيكون أكبر الرابحين عددًا صغيرًا من الرموز التي يمكنها دمج كليهما. 3. يمنح نظام العملات المستقرة مصداقية لسوق العملات المشفرة. في البداية، احتفظ المتداولون بعملات USDT أو USDC لشراء BTC والعملات البديلة. كانت تدفقات رأس المال الجديدة صعودية لأنها تحولت إلى أوامر شراء فورية. في ذلك الوقت، تم استخدام 80٪ إلى 100٪ من تدفقات العملات المستقرة في النهاية لشراء أصول مشفرة. لقد تغير هذا الوضع. توسعت العملات المستقرة لتشمل الإقراض والمدفوعات وإدارة العائد وعمليات الخزانة والزراعة الجوية. بعض الصناديق لا تمس أبدًا عمليات الشراء الفورية لعملات BTC أو ETH. ومع ذلك، لا يزال يعزز القيمة النظامية - زيادة حجم المعاملات على كل من سلسلتي L1 و L2، وتعزيز سيولة DEX، وزيادة الإيرادات لأسواق الإقراض مثل Fluid و Aave، وتعميق توسع سوق العملات للنظام البيئي بأكمله. تُعدّ سلاسل الدفع من المستوى الأول (L1) اتجاهًا جديدًا. صُممت سلسلة Tempo، التي تعاونت في بنائها Stripe وParadigm، لمدفوعات العملات المستقرة عالية الإنتاجية، وهي مزودة بسلسلة أدوات EVM وأداة AMM أصلية للعملات المستقرة. Plasma، وهي سلسلة L1 مدعومة من Tether ومصممة خصيصًا لعملة USDT ومجهزة بخدمات مصرفية رقمية وبطاقات ائتمان للأسواق الناشئة، تدفع العملات المستقرة إلى الاقتصاد الحقيقي، بما يتجاوز مجرد حالات الاستخدام المعاملاتية. نعود إلى المفهوم السائد "للمدفوعات القائمة على تقنية بلوكتشين". التأثيرات المحتملة هي كما يلي (مع العلم أنها لا تزال قيد الدراسة): Tempo: شبكة توزيع Stripe ضخمة. في حين أنها ستعزز تبني العملات المشفرة، إلا أنها قد تتجاوز الطلب الفوري على BTC أو ETH. قد تكرر Tempo أخطاء PayPal - حركة مرور هائلة ولكن خلق قيمة غير كافٍ لسلاسل مثل Ethereum. السؤال الرئيسي هو ما إذا كانت Tempo ستصدر رمزًا مميزًا (أعتقد أنها ستفعل) وما مقدار إيرادات الرسوم التي ستعود إلى منظومة العملات المشفرة. بلازما: تُهيمن تيثر بالفعل على سوق الإصدار. ومن خلال نموذجها الثلاثي، السلسلة + المُصدر + التطبيق، يُمكن لبلازما أن تُحيل مدفوعات الأسواق الناشئة إلى نظام بيئي مغلق. يُشبه هذا الصراع بين النظام البيئي المغلق لشركة آبل ونموذج الإنترنت المفتوح الذي تدعمه إيثريوم وسولانا. وقد أدى هذا إلى معركة مع سولانا وترون وEVM L2 على سلسلة USDT الافتراضية. أعتقد أن ترون هي الخاسر الأكبر من هذا، بينما لم تُركز إيثريوم في الأصل على المدفوعات. ومع ذلك، تُشكل بروتوكولات مثل Aave المُستخدمة على بلازما مخاطر كبيرة على إيثريوم...

القاعدة: تُعتبر سلسلة القاعدة مُنقذ الطبقة الثانية من إيثريوم. ولأن كوين بيس وبيس يُديران نظام المدفوعات وعوائد USDC من خلال تطبيق القاعدة، فسيستمران في توفير رسوم المعاملات لبروتوكولات إيثريوم وبروتوكولات التمويل اللامركزي. في حين لا يزال النظام البيئي مجزأً، تشتد المنافسة، مما يؤدي إلى توزيع أوسع للسيولة.

تتماشى اللوائح التنظيمية مع هذا الاتجاه. يدفع قانون GENIUS الدول للانضمام إلى سباق العملات المستقرة العالمي.

وافقت لجنة تداول السلع الآجلة الأمريكية (CFTC) مؤخرًا على العملات المستقرة كضمان رمزي للمشتقات. ويتفاقم هذا الوضع، بالإضافة إلى الطلب على المدفوعات، بسبب الطلب غير الفوري في سوق رأس المال. بشكل عام، تُضفي العملات المستقرة وسلاسل L1 الناشئة الخاصة بها مصداقية على قطاع العملات المشفرة. وقد اكتسبت الكازينوهات السابقة أهمية جيوسياسية. ولا تزال المضاربة الطلب الرئيسي، ولكن من الواضح أن العملات المستقرة هي ثاني أكبر سيناريو تطبيقي في عالم العملات المشفرة. وسيكون الفائزون هم السلاسل والتطبيقات العامة القادرة على جذب تدفقات العملات المستقرة وتحويلها إلى مستخدمين دائمين وتدفقات نقدية. أكبر غموض هو: هل ستصبح منصات L1 الجديدة مثل Tempo وPlasma رائدة في تثبيت قيمة النظام البيئي، أم ستتمكن Ethereum وSolana وL2 وTron من الصمود؟

ستظهر فرصة التداول الرئيسية التالية مع إطلاق شبكة Plasma الرئيسية في 25 سبتمبر.

4. خزينة الأصول الرقمية: قنوات جديدة للرافعة المالية والاكتتاب العام الأولي للرموز غير المدرجة في صناديق المؤشرات المتداولة

لقد أذهلتني خزينة الأصول الرقمية حقًا.

مع كل دورة سوق صاعدة، نكتشف طرقًا جديدة للرافعة المالية للرموز. يمكن أن يؤدي هذا إلى ارتفاع الأسعار بما يتجاوز بكثير القدرة الشرائية الفورية، ولكن عملية تخفيض الرافعة المالية دائمًا ما تكون قاسية. عندما انهارت منصة FTX، أدى البيع القسري لرافعة مالية CeFi إلى سحق السوق. قد يأتي خطر الرافعة المالية في هذه الدورة من منصات DAT. إذا أصدرت أسهمًا بعلاوة، وجمعت ديونًا، وركزت استثماراتها على التوكنات، فقد يؤدي ذلك إلى تعزيز الزخم الصعودي. ومع ذلك، يمكن أن يؤدي الهيكل نفسه إلى تفاقم ضغوط البيع عندما ينعكس اتجاه السوق. قد تؤدي عمليات الاسترداد القسري أو توقف عمليات إعادة شراء الأسهم إلى ضغوط بيع كبيرة. لذلك، بينما تُوسّع منصات DAT نطاق الوصول وتجذب رأس المال المؤسسي، فإنها تُضيف أيضًا طبقة جديدة من المخاطر النظامية. لقد رأينا هذا يحدث بالفعل عندما تكون القيمة الصافية للأصول (mNAV) أكبر من 1: باختصار، تُوزّع ETH على المساهمين الذين يُحتمل بيعهم. ومع ذلك، على الرغم من "التوزيع الجوي"، لا تزال BTCS تُتداول عند 0.74x القيمة الصافية للأصول (mNAV). وهذا ليس وضعًا جيدًا.

من ناحية أخرى، يعتبر DAT جسرًا جديدًا بين اقتصاد الرموز وسوق الأسهم. كما قال مؤسس إيثينا، جي: "ما يقلقني هو أن رأس المال المُستثمر في العملات الرقمية لم يعد قادرًا على دفع العملات البديلة إلى ما فوق أعلى مستوياتها في دوراتها السابقة. إذا نظرنا إلى ذروة إجمالي القيمة السوقية الاسمية للعملات البديلة في الربع الرابع من عام 2021 والربع الرابع من عام 2024، فقد بلغ كلاهما حوالي 1.2 تريليون دولار. وبعد تعديل التضخم، تكاد تكون القمم الدورية متطابقة. ربما يكون هذا هو الحد الأقصى لتقييم رأس المال العالمي بالتجزئة لـ 99% من المشاريع الفارغة؟" هذا هو بالضبط المنطق الأساسي وراء DAT. ربما يكون رأس المال بالتجزئة قد بلغ ذروته، لكن الرموز ذات الأعمال والإيرادات والمستخدمين الحقيقيين يمكنها الاستفادة من سوق الأسهم الأكبر بكثير. بالمقارنة مع سوق الأسهم العالمية، فإن سوق العملات البديلة بأكمله لا يمثل سوى جزء صغير من الحجم. تفتح DAT قناة لتدفقات رأس مال جديدة. علاوة على ذلك، نظرًا لقلة العملات البديلة التي تمتلك الخبرة اللازمة لإطلاق DAT، فإن العملات الناجحة ستحول انتباه السوق مرة أخرى من ملايين الرموز المتاحة إلى عدد قليل من أصول نقطة شيلينغ. نقطة أخرى - إن عدم أهمية المراجحة الإضافية لصافي قيمة الأصول... يُعدّ في الواقع إشارة إيجابية. باستثناء سيلور (الذي يسمح هيكل رأس ماله بالرافعة المالية)، فإن معظم صناديق الاستثمار المباشر غير قادرة على الحفاظ على علاوة مستدامة لصافي قيمة الأصول. القيمة الحقيقية لا تكمن في القيمة الإضافية، بل في الوصول. حتى الحفاظ على تكافؤ 1:1 في صافي قيمة الأصول مع تدفقات رأسمالية ثابتة أفضل بكثير من عدم الوصول إطلاقًا. وقد تعرضت مشاريع ENA، وحتى مشاريع صناديق الاستثمار المباشر التابعة لشركة SOL، لانتقادات لاستخدامها كـ"أدوات" لسحب أموال رموز رأس المال الاستثماري. تُعتبر ENA عرضة للخطر بشكل خاص نظرًا لحجم استثماراتها الضخمة في رأس المال الاستثماري. ومع ذلك، وبالتحديد بسبب مشكلة عدم توافق رأس المال، حيث يتجاوز حجم صناديق الأسهم الخاصة بكثير الطلب على الأسواق الثانوية السائلة، فإن الخروج من خلال صناديق الاستثمار المباشر مفيد - حيث يمكن لصناديق الاستثمار الاستثماري استثمار الأموال المُعادة في أصول رقمية أخرى. النقطة الأساسية هي أن صناديق الاستثمار الاستثماري تكبدت خسائر فادحة في هذه الدورة بسبب عدم قدرتها على سحب استثماراتها. إذا تمكنت من سحب أموالها واكتساب سيولة جديدة، فستتمكن في النهاية من تمويل ابتكارات جديدة في مجال العملات الرقمية ودفع عجلة تطوير هذه الصناعة. بشكل عام، تُعدّ أدوات DAT إيجابية لقطاع العملات المشفرة، وخاصةً للرموز غير المؤهلة لصناديق الاستثمار المتداولة (ETFs). فهي تُمكّن المشاريع ذات المستخدمين الحقيقيين والإيرادات الحقيقية، مثل Aave وFluid وHype، من تحويل التعرض للمخاطر إلى سوق الأسهم. في حين أن العديد من أدوات DAT ستفشل وتُسبب آثارًا جانبية على السوق، فإنها تُوفر أيضًا قناةً شبيهةً بالطرح العام الأولي (IPOs). 5. ثورة أدوات RWA تعني أنه يُمكننا بناء حياتنا المالية على سلاسل الكتل. تجاوز الحجم الإجمالي لسوق أدوات RWA على سلاسل الكتل 30 مليار دولار، بزيادة شهرية تقارب 9%. يُظهر الرسم البياني اتجاهًا تصاعديًا أحادي الجانب. يتم تحويل السندات الحكومية والائتمان والسلع والأسهم الخاصة إلى رموز. يرتفع منحنى سرعة الإفلات بسرعة. تُدخل أدوات RWA الاقتصاد العالمي إلى سلسلة الكتل. تشمل العديد من التغييرات الرئيسية ما يلي:

في السابق، كان عليك تحويل الأصول المشفرة إلى عملات ورقية لشراء الأسهم أو السندات. الآن، يمكنك البقاء على الشبكة، والاحتفاظ بعملات بيتكوين أو العملات المستقرة، والتحول إلى السندات الحكومية أو الأسهم في أي وقت، والحفاظ على الحفظ الذاتي.

هذا يسمح للتمويل اللامركزي بالتحرر من "مخطط بونزي الدائري" الذي كان محرك نمو معظم البروتوكولات. كما أنه يخلق مصادر دخل جديدة للتمويل اللامركزي والبنية التحتية من المستوى الأول إلى المستوى الثاني.

ينبع التغيير الأساسي من نموذج الضمانات.

يتيح لك Aave Horizon إيداع أصول رمزية مثل مؤشر S&P 500 والاقتراض بضمانها. ومع ذلك، لا تزال القيمة الإجمالية المقيدة البالغة 114 مليون دولار منخفضة نسبيًا، مما يشير إلى أن الأمر لا يزال في مراحله الأولى بالنسبة لأصول المخاطر المرجحة. (ملاحظة: تعمل شركة Centrifuge على جلب RWAs الرسمية لمؤشر SPX500 إلى السلسلة. إذا نجحت، فقد تحقق CFG أداءً جيدًا - لقد أنشأت بالفعل مركزًا.) يجعل التمويل التقليدي مثل هذه العمليات شبه مستحيلة بالنسبة لمستثمري التجزئة. تجعل RWAs في النهاية من DeFi سوقًا رأسمالية حقيقية. فهي تحدد أسعار الفائدة القياسية من خلال السندات الحكومية والائتمان، مما يوسع الوصول العالمي - يمكن لأي شخص امتلاك ديون أمريكية دون الحاجة إلى بنك أمريكي (وهو اتجاه أصبح نقطة محورية للمنافسة العالمية). أطلقت BlackRock BUIDL، وأطلق Franklin BENJI. هذه ليست مشاريع هامشية؛ إنها بمثابة جسور لتريليونات الدولارات للتدفق إلى العملات المشفرة. بشكل عام، تُعد RWAs أهم ثورة هيكلية جارية حاليًا. فهي تربط DeFi بالاقتصاد الحقيقي وتبني البنية التحتية لعالم كامل على السلسلة. 6. دورة مدتها أربع سنوات السؤال الأكبر لسكان العملات المشفرة الأصليين هو: هل انهارت دورة السنوات الأربع؟ بدأ بعض المستثمرين من حولي في البيع بالفعل، متوقعين تكرار التاريخ. لكنني أؤمن إيمانًا راسخًا بأنه مع إعادة هيكلة سوق العملات المشفرة، ستستمر دورة السنوات الأربع. هذه المرة مختلفة. أراهن على هذا من خلال استثماراتي الخاصة لأن: صناديق الاستثمار المتداولة جعلت من البيتكوين والإيثريوم أصولًا قابلة للتطبيق للمستثمرين المؤسسيين. تطورت العملات المستقرة إلى أدوات جيوسياسية، تخترق أسواق المدفوعات ورأس المال. تفتح أدوات DAT قنوات تمويل الأسهم للرموز غير المؤهلة لصناديق الاستثمار المتداولة، بينما تساعد أيضًا شركات رأس المال الاستثماري على الخروج وتمويل مشاريع جديدة. تُدخل أدوات المخاطر النسبية الاقتصاد العالمي إلى سلسلة الكتل وتضع سعر فائدة مرجعيًا للتمويل اللامركزي. لم يعد هذا كازينو عام 2017، ولا جنون عام 2021. هذا عصر جديد من التغيير الهيكلي والتبني - حيث تندمج العملات المشفرة والتمويل التقليدي، لكن القوة الدافعة تبقى الثقافة والمضاربة والإيمان. لن تأتي الجولة التالية من الرابحين من ارتفاع عام. قد لا تزال معظم الرموز تشهد تكرارًا لدورة انهياراتها التي استمرت أربع سنوات. عليك أن تكون انتقائيًا. إن الفائزين الحقيقيين هم تلك المشاريع القادرة على التكيف مع التغيرات الكلية والمؤسسية مع الحفاظ على أهميتها الثقافية بالنسبة للمستثمرين الأفراد. وهذا هو النظام الجديد.