المؤلف: بول فيراديتاكيت، شريك في بانتيرا كابيتال؛ ترجمة: AIMan@Golden Finance
اعتقد الجميع أن صناديق بيتكوين المتداولة ستحل محل مايكروستراتيجي كأفضل وسيلة للاستثمار في بيتكوين في السوق العامة. في يناير الماضي، توقع المحللون أن "الفارق السعري بين أسهم مايكروستراتيجي و بيتكوين قد ينخفض من حوالي 40% إلى ما بين 15% و25%".
لكن هذا ليس صحيحًا. تبلغ القيمة السوقية لشركة مايكروستراتيجي اليوم 104 مليارات دولار، أي أقل بـ 24 مليار دولار فقط من القيمة السوقية الإجمالية لجميع صناديق بيتكوين المتداولة. تُتداول أسهم مايكروستراتيجي بعلاوة 70% على القيمة الصافية لبيتكوين، ومن الواضح أن السوق العامة تعتقد أن مايكروستراتيجي تُقدم فرصة استثمارية لا مثيل لها في بيتكوين. قبل شهرين، تم الاستحواذ على شركة جانوفر المدرجة في بورصة ناسداك، وأُعيدت تسميتها إلى شركة ديفي ديفيلوبمنت. أعلنت الشركة، التي يُرمز لها بـ DFDV، أنها "أول شركة عامة تُركز على سولانا (SOL) التي تُحقق فائدة مُركبة مُتراكمة". قبل شهر، أعلنت شركة شارب لينك للألعاب عن إغلاق طرح خاص بقيمة 425 مليون دولار. وأعلنت الشركة، التي تُتداول أسهمها تحت رمز SBET، أنها "ستعتمد الإيثيريوم، الأصل الأصلي لسلسلة بلوكتشين الإيثيريوم، كأصل احتياطي رئيسي". خلال الشهرين الماضيين، دخل منتجان مُشابهان لمايكروستراتيجي السوق العامة: DFDV لسولانا وشارب لينك لإيثيريوم. بصفتها المستثمر الرئيسي في DFDV وSharplink، تؤمن بانتيرا كابيتال إيمانًا راسخًا بأن منتجات خزينة العملات المشفرة للشركات يمكن أن توفر فرصًا استثمارية فريدة في العملات المشفرة للسوق العامة. لنحلل الآن ماهية شركات خزينة العملات المشفرة (DAT) ورأي بانتيرا كابيتال فيها. شرح خزينة الأصول الرقمية (DAT): لشرح نوع تعرض أسهم DAT للعملات المشفرة، وكيف يختلف تعرضها لها عن صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs)، يجب علينا أولًا فهم آلية عمل خزينة الأصول الرقمية (DAT). إنشاء خزينة الأصول الرقمية (DAT) بسيط نسبيًا نظريًا. كل ما تحتاجه الشركة هو جمع الأموال من المستثمرين على شكل ديون أو أسهم واستخدامها لشراء أصول الخزينة التي تختارها. في حالة DFDV، يمكنك شراء Solana.
نظرًا لأن أصول الخزنة جزء من الميزانية العمومية للشركة، فإن امتلاك حقوق ملكية في الشركة يمنحك التعرض للأصول المالية؛ كما يمنحك امتلاك أسهم DFDV التعرض لـ Solana.
يساعد الحجم الصغير لأعمال التشغيل المستثمرين على التركيز على قيمة الخزنة بدلاً من أعمال التشغيل نفسها. لذلك، فإن الشركات المدرجة في ناسداك والتي لديها عمليات قليلة أو معدومة غير متعلقة بالخزنة هي الأنسب لهذا النوع من الاستراتيجية، حيث أن غالبية قيمة حقوق ملكيتها مستمدة من أصول الخزنة.
التعمق في DATs
اعتبارًا من نهاية شهر مايو، تم تداول Microstrategy عند 1.7 مرة من قيمة حيازاتها من Bitcoin في الخزنة، وDFDV عند 5.6 مرة، وSharplink عند 8.1 مرة. إذا كانت قيمة الشركة تعتمد على خزنتها، فلماذا يتم تداول أسهمها بعلاوة على قيمة مخزونها؟ كيف نُقيّم صندوق الأصول الرقمية؟
المقاييس المهمة
تُركز بانتيرا على مقياسين للتقييم: صافي علاوة الأصول ومتوسط نمو الأصول للسهم الواحد.
صافي علاوة الأصول
يمثل صافي قيمة الأصول صافي قيمة الأصول للخزانة التي تحتفظ بها الشركة. بالنسبة لشركة DFDV، صافي قيمة الأصول هو قيمة ممتلكاتها من سولانا. يُشير مقياس صافي علاوة الأصول إلى المبلغ الذي يرغب المستثمر في دفعه مقابل أسهم خزانة الأصول الرقمية مقارنةً بشراء الأصل الرقمي الأساسي مباشرةً. يُحسب بقسمة القيمة السوقية للسهم على صافي قيمة الأصول.
متوسط نمو الأصول الأساسية للسهم الواحد
لفهم معنى هذه المقاييس، علينا أولاً فهم كيفية إنشاء صافي علاوة الأصول (NAV). كما ذكرت بانتيرا في تقرير سابق، تتمتع MSTR بعلاوة لأن المستثمرين يعتقدون أنه من خلال MSTR، يمكنهم امتلاك المزيد من بيتكوين (BPS) لكل سهم بمرور الوقت مقارنةً بشراء بيتكوين واحد مباشرةً. لنحسب الأمر ببساطة: إذا اشتريت MSTR بضعف صافي القيمة الأصولية (علاوة 2.00 ضعف صافي القيمة الأصولية)، فستشتري 0.5 بيتكوين بدلاً من 1.0 بيتكوين من خلال السوق الفورية. ومع ذلك، إذا تمكنت MSTR من جمع الأموال ونمت BPS بنسبة 50% سنويًا (نمت بنسبة 74% العام الماضي)، فستحصل بحلول نهاية السنة الثانية على 1.1 بيتكوين - أكثر مما لو اشتريت السوق الفورية مباشرةً. في المثال أعلاه، يبلغ متوسط معدل نمو الأصل الأساسي لكل سهم 50%. النمو من 0.5 نقطة أساس إلى 1.1 نقطة أساس هو الربح الذي تحصل عليه، مما يبرر شراء MSTR بسعر أعلى من ضعف صافي القيمة الأصولية.
وبالتالي، يعكس متوسط نمو الأصول الأساسية لكل سهم نمو قيمة الرمز في خزنة العملة، مُقاسًا بعدد الأسهم المُصدرة.
تقييم DAT
ما هو الأصل الأساسي؟
لكي يكون DAT جذابًا للمستثمرين، يجب أن يتمتع أصل الخزنة بالصفات التالية:
أصل معروف.
أصل يرغب الناس في الحصول عليه.
أصل يصعب الوصول إليه.
تفي بيتكوين وسولانا وإيثريوم بالنقطتين الأوليين. أما بالنسبة للنقطة الثالثة، فمن الصعب الوصول إلى العملات المشفرة في السوق العامة، ولكنه ليس مستحيلًا. ومع ذلك، بالنسبة لعدد كبير من المستثمرين، بما في ذلك صناديق الأسهم المشتركة وصناديق الاستثمار المتداولة، فإن تفويضاتهم تسمح لهم فقط بشراء الشركات العاملة، وليس الأصول بشكل مباشر، مما يمنعهم من شراء BTC، ولكن يمكنهم شراء BTC-DAT. هل علاوة القيمة الصافية للأصول ومعدل النمو المتوسط للأصول الأساسية لكل سهم مبررة؟ كما ذكرنا سابقًا، يشتري الناس أسهم DAT بعلاوة على صافي أصولهم في الخزانة، على أمل أن تجمع الشركة المزيد من الرموز، مما يزيد من حصتهم في المستقبل مقارنةً بشراء وحدة واحدة من الرمز الأساسي.
نرى أن أفضل الخيارات هي أسهم DAT ذات علاوة منخفضة على صافي القيمة الأصولية ومعدل نمو مرتفع للأصول الأساسية لكل سهم. ولكن كيف نقيس نمو الأصول الأساسية لكل سهم؟ ما هي بعض الطرق الشائعة التي تزيد بها صناديق الاستثمار القابلة للتحويل (DATs) من أصولها؟
اشترِ المزيد من العملات المشفرة
تُعد زيادة أصول الخزانة من أبسط الطرق لجمع المزيد من الأموال. هناك طرق عديدة لجمع الأموال؛ ومن بين الطرق الشائعة السندات القابلة للتحويل واستثمارات الأسهم الخاصة (PIPEs). يمكن للمستثمرين من القطاع الخاص شراء السندات واختيار تحويلها إلى أسهم عند وصول سعر السهم إلى سعر معين، أو شراء الأسهم.
إذا أصدرت شركة سندات، فإن عدد الأسهم القائمة لا يزداد، وبالتالي تزداد قيمة الأصول الأساسية لكل سهم. أما إذا أصدرت شركة أسهمًا، فإن قيمة الأصول الأساسية لكل سهم تزداد طالما أن سعر الطرح أعلى من صافي قيمة الأصول.
تجدر الإشارة إلى أنه نظرًا لحجمها، فإن صناديق الاستثمار القابلة للتحويل (DATs) لديها فرص غير متاحة للمستثمرين الأفراد. على سبيل المثال، اشترت Upexi الشهر الماضي 77,879 من سندات SOL المقيدة بسعر 151.50 دولارًا للسهم، بإجمالي 11.8 مليون دولار. بسعر SOL الحالي البالغ 178.26 دولارًا أمريكيًا، يُمثل هذا عائدًا مدمجًا قدره 2.1 مليون دولار أمريكي (17.7%) للمستثمرين. غالبًا ما يحتفظ المستثمرون المؤسسيون بالرموز المُقفلة، وهم على استعداد لبيع رموزهم بخصم لتوفير السيولة. يمكن لـ DATs مثل Upexi الاستفادة من طلبها على السيولة وشراء الرموز بخصم.
المُصادقون والمشاركة في الشبكة
هناك طريقة أخرى للشركات لزيادة تمويلها وهي وضع أموالها في التداول. DFDV هي منصة DAT اعتمدت هذه الاستراتيجية، حيث استحوذت على شركة وضع رهانات ووضعت 500,000 رمز Solana، مما أدى إلى توليد تدفقات نقدية متوافقة مع البروتوكول من خلال وضع رهانات ذاتية. بما أن جميع عوائد الاستثمار تعود إلى صناديقها، فإن الاستثمار يزيد من قيمة الأصول الأساسية لكل سهم. ما هي المخاطر؟ ما يجب تجنبه هو إجبار شركة إدارة الأصول على بيع سنداتها، مما يقلل من قيمة الأصول الأساسية لكل سهم. هناك سببان رئيسيان لإجبار شركة إدارة الأصول على بيع سنداتها: سداد الديون المستحقة أو تغطية التدفق النقدي التشغيلي السلبي. لذلك، من المهم دراسة نسبة الأموال المجمعة من الديون ومراجعة هيكل استحقاق الديون بعناية. يجب أن تكون الشركة المشغلة قادرة على تحقيق الاكتفاء الذاتي وتجنب الوقوع في حالة استنفاد السيولة. كما أن قدرة وسمعة فريق الإدارة أمران بالغي الأهمية، إذ يتعين عليهم استخدام أدوات سوق رأس المال المختلفة بفعالية والتسويق بفعالية لمجموعة أوسع من المستثمرين. ما يميز صناديق الاستثمار الرقمية: لا تُباع؟ في حين أن صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) مصممة لتتبع أسعار الأصول، وقد تُعيد توازن مراكزها أو تُصفّيها لتلبية عمليات الاسترداد أو المتطلبات التنظيمية، فإن صناديق الاستثمار الرقمية تشتري وتحتفظ بأصول مثل بيتكوين وسولانا وإيثريوم كاستراتيجية طويلة الأجل. على سبيل المثال، تُضيف مايكروستراتيجي باستمرار بيتكوين إلى خزائنها بغض النظر عن دورات السوق. يتناقض هذا النهج القائم على المعتقدات مع أسلوب الإدارة الأكثر سلبية لصناديق الاستثمار المتداولة. الوصول إلى فرص خاصة: قد تُوفر صناديق الاستثمار الرقمية أيضًا فرصًا خاصة لا تُتاح عادةً لصناديق الاستثمار المتداولة. تستخدم DFDV أصولها في سولانا للمشاركة في عمليات التخزين والتحقق، مما يُولّد عائدًا ويدعم نمو الشبكة. تحظى استراتيجية SharpLink الخاصة بإيثريوم بدعم من رواد الصناعة مثل ConsenSys، مما يفتح الباب أمام أنشطة على مستوى البروتوكول مثل التخزين والمشاركة في التمويل اللامركزي (DeFi) غير المتاحة لمستثمري صناديق الاستثمار المتداولة.
Alex
