هل هناك تغيير في اتجاه الإشراف على هيئة تنظيم سوق رأس المال المخاطر، أم أنه بمثابة تحذير من المخاطر النظامية؟

وفقًا لوكالة رويترز يوم الاثنين (22 سبتمبر)، نقلاً عن مصدرين مطلعين، أصدرت هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية (CSRC) مؤخرًا "توجيهًا غير رسمي" لبعض شركات الأوراق المالية في البر الرئيسي، طالبةً منها تعليقًا مؤقتًا لرمزية الأصول الحقيقية (RWAs) في هونغ كونغ. وتُفسَّر هذه الخطوة على أنها أحدث إشارة إلى نهج بكين الحذر تجاه طفرة الأصول الرقمية في الخارج. ورغم أنه لا يمكن تأكيد صحة هذا الخبر حتى الآن، إلا أنه لا شك أنه حظي باهتمام واسع في السوق. بافتراض صحة هذا الخبر، نعتقد أنه على الرغم من أنه قد يبدو تحولًا في التوجه التنظيمي، إلا أنه في الواقع يمثل إعادة تقييم لطبيعة أعمال الأصول الحقيقية. لا ينبغي تفسير هذا "التوجيه غير الرسمي" على أنه مجرد قمع للابتكار، بل كتعبير حذر عن إدارة المخاطر التنظيمية في البيئة المالية الدولية المعقدة. 1. الغموض القانوني في أعمال الأصول الحقيقية: الغموض القانوني المحيط برمزية الأصول المادية ليس سرًا. تُثير عملية تأكيد ملكية الأصول، وتحويل الأصول المادية إلى رموز على السلسلة، تساؤلات حول الصلة القانونية بين حقوق الملكية والأنظمة القانونية. يعتمد نظام قانون الملكية في بلدي على الأصول المادية، لكن طبيعة الأصول الرمزية لا تزال غير واضحة. يُشكل هذا الغموض مخاطر على العمليات اللاحقة. كما يُمثل التقييم تحديات. تُكافح أساليب تقييم الأصول التقليدية للتكيف مع الطبيعة العالمية للمعاملات الرمزية على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع، ويصعب تحقيق توازن بين وتيرة التقييم ودقته. تُمثل القضايا التنظيمية العابرة للحدود، مثل البيانات والصرف الأجنبي والضرائب، تحديات عديدة. ويُبرز الامتثال للبيانات العابرة للحدود بشكل خاص. تُعتبر معاملات الأصول الرمزية عابرة للحدود بطبيعتها، بينما يفرض قانون الأمن السيبراني وقانون أمن البيانات في بلدي قيودًا صارمة على تصدير البيانات المالية. يتطلب هذا التعارض حلولًا مبتكرة. قد تتحايل شركات الأصول ذات المخاطر العالية على ضوابط الصرف الأجنبي الحالية، وتُمكّن من تدفق الأصول عبر الحدود بحكم الأمر الواقع من خلال الرمزية، مما يُسبب توترًا مع سياسات مراقبة حساب رأس المال الحالية. كما أن الضرائب العابرة للحدود مُعقدة بنفس القدر. قد يؤدي غياب القواعد المتعلقة بالاختصاص الضريبي وتوقيت فرض الضرائب على معاملات الأصول الرقمية عبر الحدود إلى خسارة في الإيرادات الضريبية. علاوة على ذلك، فإن آليات تنسيق التنظيم المالي عبر الحدود غير كافية. تشمل أعمال الأصول الرقمية عالية المخاطر عدة ولايات قضائية، بينما لا تزال أطر التعاون التنظيمي تركز على الأعمال المالية التقليدية. لا يزال التنسيق التنظيمي لأعمال الأصول الرقمية الجديدة في مرحلة الاستكشاف. في ظل هذه الخلفية، يُعدّ النهج الحذر للجهات التنظيمية منطقيًا ومعقولًا. ثانيًا: الحقيقة وراء "التوقف": في الصين القارية، لطالما كانت أعمال الأصول الرقمية عالية المخاطر موجودة في مجال قانوني هامشي نسبيًا. لم تُسنّ بلدي بعد قوانين ولوائح تُنظّم تحديدًا عملية ترميز الأصول الرقمية، وغالبًا ما تستند الممارسات الحالية إلى تفسيرات مُوسّعة للقوانين القائمة. من خلال دمج قوانين ولوائح البر الرئيسي وهونغ كونغ، تسعى شركات الأوراق المالية أساسًا إلى إيجاد مكانة لها في المشهد القانوني. من منظور قانوني، لا يُخلّف هذا "التوقف" أي آثار جوهرية، حيث تفتقر الصين القارية إلى لوائح واضحة تُعزّز أعمال الأصول الرقمية عالية المخاطر. سبق لشركات الأوراق المالية أن أجرت مثل هذه الأعمال بناءً على الأثر النموذجي لحالات سابقة مثل شركة Langxin Technology. لا ينطبق منطق "كل شيء مسموح به ما لم يحظره القانون" بشكل كامل على القطاع المالي، إذ لا تُشبه جميع أعمال الأصول ذات المخاطر العالية مشاريع تجريبية، وخاصةً تلك التي تنطوي على تدفقات رأس مال عابرة للحدود ومخاطر نظامية. ينبغي فهم "التوجيهات غير الرسمية" الصادرة عن الجهات التنظيمية على أنها تحذير من المخاطر وليس تحولاً في السياسات. فهي تُنبه المشاركين في السوق إلى المخاطر القانونية والسياسية المرتبطة بالابتكار المفرط في غياب إطار تنظيمي واضح. يُساعد هذا التحذير على منع تكوين توقعات سوقية خاطئة، ويتجنب تطبيق لوائح "واحدة تناسب الجميع". والجدير بالذكر أن هذه التوجيهات تستهدف أعمال الأصول ذات المخاطر العالية التي تُجرى في هونغ كونغ، مما يُشير إلى توسع الاهتمام التنظيمي ليتجاوز العمليات المحلية، مُركزًا على احتمال انتقال المخاطر من الأنشطة الخارجية للمؤسسات المالية الصينية. ويتماشى هذا التوسع في التغطية التنظيمية العابرة للحدود مع سياسة بلدي المتمثلة في إعطاء الأولوية للانفتاح المالي ومنع المخاطر. ثالثًا، التغلب على المفهوم الخاطئ لـ"المراجحة التنظيمية": مع تطور أعمال الأصول المرجحة بالمخاطر، نشأ في السوق تدريجيًا مفهوم خاطئ عن "الرضوخ التنظيمي" أو حتى "إلغاء القيود التنظيمية". يعتقد بعض الممارسين أنه طالما كان العمل مجديًا من الناحية الفنية وتوافر طلب في السوق، فيمكنه المضي قدمًا، وأن المواقف التنظيمية ستتحول تدريجيًا من التسامح إلى الموافقة. ينبع سوء الفهم هذا من فهم أحادي الجانب للعلاقة بين الابتكار المالي والتنظيم. لطالما كان التنظيم المالي والابتكار مترابطين جدليًا. من الطبيعي أن يتخلف التنظيم عن الابتكار، لكن هذا لا يعني أن الجهات التنظيمية ستؤيد جميع الابتكارات دون قيد أو شرط. الهدف الأساسي للتنظيم هو منع المخاطر النظامية والحفاظ على الاستقرار المالي. أي ابتكار يهدد هذا الهدف سيخضع للتنظيم في النهاية. يوضح هذا البيان التنظيمي سوء الفهم هذا، ويُظهر أن بعض استراتيجيات "المراجحة التنظيمية" التي تتجاوز الحدود غير مستدامة. لتحقيق نمو سليم لأعمال الأصول المالية المرجحة بالمخاطر (RWA)، يجب وضع الامتثال في صميم الاهتمام منذ البداية، لا كفكرة ثانوية. وهذا يتطلب من الممارسين مراعاة الجدوى التقنية والقيمة التجارية، بالإضافة إلى تقييم تكاليف الامتثال والمواقف التنظيمية بشكل كامل. سيُركز التطور المستقبلي لأعمال الأصول المالية المرجحة بالمخاطر بشكل أكبر على "الجوهر على الشكل". حتى في حال التحايل على بعض المتطلبات التنظيمية من خلال الوسائل التقنية أو الترتيبات العابرة للحدود، طالما أن العمل ينطوي جوهريًا على أنشطة مالية، فيجب أن يخضع للتنظيم المقابل. يُساعد هذا المبدأ التنظيمي على منع التحكيم التنظيمي وتعزيز المنافسة العادلة في السوق. رابعًا: نحو مستقبل تطوير الامتثال: إن التوجه نحو الترميز الرقمي أمر لا مفر منه. لقد خلقت تقنية بلوكتشين إمكانات هائلة لزيادة سيولة الأصول، وتستكشف الأسواق المالية الرئيسية حول العالم بنشاط التطبيقات ذات الصلة. ومع ذلك، فإن استمرارية الاتجاهات التكنولوجية لا تعني أن جميع التطبيقات التكنولوجية تستحق الترويج. يكمن السر في كيفية استيعاب هذه الاتجاهات مع التحكم في المخاطر. يُعد الالتزام بنهج قائم على القيمة شرطًا أساسيًا للتنمية السليمة لأعمال الأصول المالية المرجحة بالمخاطر. ينبغي أن يُسهم الترميز في تحسين كفاءة الاقتصاد الحقيقي، بدلاً من أن يكون أداةً للمضاربة. عند اختيار المشاريع، ينبغي إعطاء الأولوية للأصول عالية الجودة التي تتطلب الترميز فعلاً لمعالجة مشاكل السيولة، وتجنب إنشاء أسواق تداول للأصول التي تفتقر إلى القيمة الحقيقية. تُعدّ العمليات القانونية والمتوافقة مع المعايير أساس التنمية المستدامة لأعمال الأصول المرهونة بالمخاطر (RWA). وهذا يتطلب من الممارسين التفاعل بشكل استباقي مع الجهات التنظيمية والمشاركة بفعالية في وضع القواعد، بدلاً من التهرب من التنظيم. وينبغي دمج اعتبارات الامتثال في تصميم الأعمال منذ المراحل المبكرة لضمان توافق نموذج العمل مع المبادئ التنظيمية، بدلاً من اللجوء إلى إجراءات لاحقة. وبشكلٍ خاص، ينبغي أن تُركز شركات الأصول المرهونة بالمخاطر على أولويات الامتثال التالية: أولاً، إدارة ملاءمة العملاء لضمان مشاركة المستثمرين المؤهلين فقط في المعاملات؛ ثانياً، الإفصاح الشفاف عن المعلومات للكشف الكامل عن مخاطر الأصول وهياكل الرموز للمستثمرين؛ ثالثاً، عزل المخاطر لمنع انتقال مخاطر الترميز إلى النظام المالي التقليدي؛ رابعاً، التعاون التنظيمي عبر الحدود للامتثال بشكل استباقي للمتطلبات التنظيمية في مختلف الولايات القضائية. لم يكن التنظيم والابتكار يومًا في تناقض، بل كانا بمثابة توازن ديناميكي يعزز أحدهما الآخر. لا ينبغي تفسير "التوجيهات غير الرسمية" الصادرة عن هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية على أنها رفضٌ لأعمال الأصول ذات المخاطر العالية، بل كدليلٍ على التطور السليم لهذه الصناعة. في ظل التوجه الرقمي الحتمي للأصول، لا يمكننا تحقيق الطموح الأصلي للتمويل القائم على التكنولوجيا وتجنب تكرار أخطاء الابتكارات المالية السابقة التي خرجت عن السيطرة إلا بوضع الوقاية من المخاطر والتحكم فيها في صميم الابتكار. لا تزال آفاق أعمال الأصول ذات المخاطر العالية واعدة، لكن المسار قد يتطلب تعديلًا مستمرًا. ينبغي على المشاركين في السوق اعتبار هذا البيان التنظيمي فرصةً لتوضيح سوء الفهم والعودة إلى العقلانية، من خلال بناء نموذج عمل وإطار تنظيمي مشتركين يستفيدان من المزايا التكنولوجية ويتحكمان بفعالية في المخاطر. بهذه الطريقة فقط، يمكن أن يصبح رمزية الأصول المادية استكشافًا مفيدًا للابتكار المالي، بدلًا من أن يكون نقطة اشتعال المخاطر التالية.