Grayscale: قانون الجمال العظيم وشركات Crypto Vault تولد الطلب على BTC

المؤلف: Grayscale Research؛ الترجمة: Golden Finance xiaozou

• مع استمرار العوامل المزدوجة المتمثلة في الطلب الكلي والفوائد التنظيمية في دفع سوق العملات المشفرة الصاعدة، وصل سعر البيتكوين إلى أعلى مستوى له على الإطلاق في مايو 2025.

• يرجع الطلب من المستثمرين على البيتكوين جزئيًا إلى اختلالات الاقتصاد الكلي في الولايات المتحدة، بما في ذلك العجز المالي المستمر. في حين أن العجز ليس ظاهرة جديدة، فمن المرجح أن يُبقي مشروع قانون الضرائب والإنفاق الشامل، الذي يُطرح في الكونغرس، الوضع المالي الأمريكي على مسار غير مستدام. يبدو أن المخاطر المالية الأمريكية تُحفّز الطلب على البيتكوين، كما يتجلى في صعود شركات "خزنة البيتكوين" (أي الشركات العامة التي تحتفظ بالبيتكوين في ميزانياتها العمومية). تشير علاوات التقييم التي تتلقاها هذه الشركات إلى وجود اهتمام واسع النطاق بتخصيص الأصول المشفرة بين مستثمري سوق الأسهم التقليديين. لكننا نعتقد أن استراتيجية "خزنة البيتكوين" للرموز الأخرى غير البيتكوين لها حدود، حيث سيتمكن المستثمرون في نهاية المطاف من الوصول بشكل أكبر إلى قنوات التخصيص من خلال منتجات التداول الفوري للعملات المشفرة (ETPs). شهد هذا الشهر أيضًا التطورات التالية: إنجازات في تشريعات العملات المستقرة وهيكل السوق؛ وأداء بورصة Hyperliquid اللامركزية جيدًا؛ وظهر مشروع التحقق من الهوية القائم على تقنية بلوكتشين Worldcoin على غلاف مجلة تايم.

انتعشت الأسهم في مايو مع توصل الولايات المتحدة والصين إلى انفراج مؤقت في نزاعهما بشأن التعريفات الجمركية. لكن الارتفاع جاء بعد ثلاثة انخفاضات متتالية في الأشهر الثلاثة السابقة، ولا يزال مؤشر S&P 500 أقل بنحو 4% عن ذروته. وبالمقارنة مع سوق الأسهم الصحية نسبيًا، فإن سوق السندات (وخاصة القطاع عالي الجودة) يحقق عوائد سلبية، ويبدو أن ذلك يرجع إلى ارتفاع عجز الموازنة الحكومية والإصدار المقابل لسندات حكومية طويلة الأجل. ووفقًا لمؤشر FTSE Grayscale Crypto Sector Index المرجح بالقيمة السوقية، فإن العوائد المعدلة حسب المخاطر لعملة البيتكوين وفئة الأصول المشفرة بأكملها قابلة للمقارنة بالأسهم العالمية (الشكل 1). وارتفعت عملة البيتكوين بنسبة 11% في ذلك الشهر إلى مستوى قياسي بلغ 112,000 دولار؛ وارتفعت عملة ETH، الرمز المميز الأصلي لسلسلة إيثريوم، بنسبة 44%، متعافية جزئيًا من أدائها الضعيف السابق مقابل البيتكوين.

الشكل 1: أداء سوق العملات المشفرة المُعدّل حسب المخاطر يُضاهي أداء سوق الأسهم

مشروع القانون الضخم الجميل

يميل الطلب على البيتكوين إلى الارتفاع عندما يشعر المستثمرون بالقلق إزاء مصداقية نظام العملات الورقية. وخلال شهر مايو، عادت هذه المخاوف إلى الواجهة. في 22 مايو، أقرّ مجلس النواب الأمريكي مشروع قانون شامل للضرائب والإنفاق، يُعرف رسميًا باسم OBBBA (قانون مشروع القانون الضخم الجميل). يُقدّر خبراء الميزانية أنه في حال تطبيق مشروع القانون كما هو، سيُضيف حوالي 3 تريليونات دولار إلى العجز الفيدرالي خلال العقد المُقبل؛ وفي حال تمديد بعض الأحكام المنتهية الصلاحية، فقد يصل العجز إلى 5 تريليونات دولار. إذا دخل مشروع القانون حيز التنفيذ، فإن مزيج الإيرادات والنفقات سيضع الدين الوطني الأمريكي على مسار غير مستدام (الشكل 2). ويُعزى ذلك جزئيًا إلى اتجاه السياسة المالية الأمريكية، حيث خفّضت وكالة موديز التصنيف الائتماني السيادي الأمريكي من AAA إلى AA في 16 مايو. وبينما لن تتخلف الحكومة الأمريكية عن سداد ديونها على المدى القصير، فإن مسار الدين غير المستدام سيزيد من مخاطر سوء الإدارة الكلية على المدى الطويل، مما يزيد من اهتمام المستثمرين بأدوات الدين غير السيادية مثل الذهب وبيتكوين.

الشكل 2: OBBBA يجعل المسار المالي الأمريكي غير مستدام

ارتفاع حاد في شركات خزن العملات المشفرة

تُعتبر صناديق التداول المتداولة الفورية المدرجة في الولايات المتحدة المصدر الأهم للطلب الجديد على بيتكوين منذ إطلاقها. وخلال شهر مايو، حافظت هذه المنتجات على تدفقات صافية عالية، بلغت 5.2 مليار دولار. في الأشهر المقبلة، قد تساوي كمية البيتكوين التي تشتريها شركات "بيتكوين فاولت" (أي الشركات المدرجة التي تشتري بيتكوين لميزانياتها العمومية) أو تتجاوز مشتريات صناديق بيتكوين المتداولة الفورية. زادت شركة ستراتيجي (المعروفة سابقًا باسم مايكروستراتيجي)، الرائدة في مجال استثمارات بيتكوين المؤسسية، حيازاتها بنحو 27,000 بيتكوين (حوالي 2.8 مليار دولار أمريكي) في مايو. وتتجاوز القيمة السوقية لشركة ستراتيجي قيمة بيتكوين في ميزانيتها العمومية بكثير، مما يشير إلى وجود طلب زائد في السوق على الاستثمار في بيتكوين من خلال أدوات الأسهم (الشكل 3).

الشكل 3: القيمة السوقية لشركة "ستراتيجي" أعلى من قيمة بيتكوين التي تمتلكها.

نظرًا لأن سوق الأسهم يدفع علاوة على بيتكوين في هذا الهيكل، بدأت المزيد من الشركات في تبني هذه الاستراتيجية، ووسّعت بعضها نطاقها لتشمل أصولًا رقمية أخرى إلى جانب بيتكوين. على سبيل المثال، أنشأ تحالف يضم تيثر وبيتفينكس وسوفت بنك شركة "توينتي ون كابيتال"، التي ستحتفظ في البداية بـ 42,000 بيتكوين (حوالي 4.4 مليار دولار أمريكي)، معظمها من تيثر. وبالمثل، حوّل ديفيد بيلي، الرئيس التنفيذي لمجلة بيتكوين، شركة KindlyMD المدرجة إلى شركة ناكاموتو القابضة لخزانة بيتكوين. وتخطط الشركة لإصدار حوالي 700 مليون دولار من الأسهم والسندات القابلة للتحويل في السوق الأمريكية لشراء بيتكوين، وستكرر هذه الاستراتيجية لاحقًا في دول أخرى حول العالم. وأخيرًا، أعلنت مجموعة ترامب للإعلام والتكنولوجيا، الشركة القابضة لتطبيق ترامب الاجتماعي Truth Social، أنها ستجمع 2.5 مليار دولار لتخصيص بيتكوين لميزانيتها العمومية.

بالإضافة إلى بيتكوين، أعلنت شركة SharpLink Gaming أنها ستتحول إلى شركة خزانة إيثريوم بدعم من مستثمري العملات المشفرة مثل Consensys (الشكل 4). ووسّع رواد أعمال آخرون النموذج بشكل أكبر وأنشأوا شركات خزانة عملات مشفرة لشركة Solana (Upexi) وXRP (VivoPower) وحتى عملات ميم ذات طابع ترامب (Freight Technologies). يُظهر الارتفاع الكبير في عدد شركات خزينة العملات المشفرة اهتمامًا كبيرًا من المستثمرين بالتعرض للأصول المشفرة المدرجة والمتداولة في بورصات الأسهم. إلا أن رواج منصات التداول المتداولة في البورصة للعملات المشفرة الفورية قد يحدّ في نهاية المطاف من الطلب على شركات خزن العملات المشفرة، إذ يُمكنها تتبع سعر العملة الأساسية بكفاءة أكبر.

الشكل 4: ارتفاع كبير في عدد شركات خزن العملات المشفرة

تشريعات الأصول الرقمية

على الصعيد التشريعي، يواصل البيت الأبيض والكونغرس العمل على تشريعات تنظيم الأصول الرقمية الأمريكية. في 5 مايو، أصدرت لجنة الخدمات المالية ولجنة الزراعة في مجلس النواب مشروع قانون هيكل سوق الأصول الرقمية، وهو تشريع شامل للخدمات المالية يُضاهي قانون دود-فرانك أو قانون ساربينز-أوكسلي من حيث النطاق التنظيمي. ويعتزم مجلس النواب عقد جلسة استماع بشأن المسودة المُحدثة في 4 يونيو. إضافةً إلى ذلك، أقرّ مجلس الشيوخ مشروع قانون "جينيوس" (إرشادات وتأسيس قانون وطني للابتكار للعملات المستقرة في الولايات المتحدة) في نقاشه في 19 مايو بدعم من الحزبين، وهو على وشك الدخول في عملية التعديل. ورغم أن هذين التشريعين لا يزالان بحاجة إلى المرور بعدة مراحل قبل أن يدخلا حيز التنفيذ رسميًا، إلا أن التقدم الحالي والدعم من الحزبين قد أطلقا إشارات إيجابية لإقرارهما النهائي. منذ الانتخابات الأمريكية في نوفمبر من العام الماضي، يبدو أن احتمال وجود إطار تنظيمي أوضح قد حفّز المستثمرين المؤسسيين على زيادة استثماراتهم في هذا القطاع. واستمر هذا الاتجاه في مايو، وتجلى في عدد من المعاملات الرئيسية و/أو تعديلات السياسات. كان أهمها استحواذ كوين بيس على ديريبت، منصة خيارات العملات المشفرة الاحترافية، مقابل 2.9 مليار دولار، مسجلةً رقمًا قياسيًا كأكبر صفقة اندماج واستحواذ في تاريخ هذا القطاع. كما اختيرت كوين بيس لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 هذا الشهر، وتحتل حاليًا المرتبة 187. وأعلنت منافستها كراكن (النشطة أيضًا في مجال عمليات الدمج والاستحواذ) أنها ستطلق خدمة أسهم رمزية في الأسواق غير الأمريكية، بينما أعلنت روبن هود أنها ستستحوذ على منصة العملات المشفرة الكندية وندر فاي. ومن التطورات المؤسسية البارزة الأخرى إفصاح جامعة براون عن حصتها في منصة بيتكوين المتداولة في البورصة، وإقرار ولاية نيو هامبشاير تشريعًا يسمح للصناديق العامة بالاستثمار في الأصول المشفرة، وخطط مورغان ستانلي لإطلاق خدمات تداول العملات المشفرة ضمن منصتها للتجارة الإلكترونية. أداء الإيثريوم (ETH) والرموز: تفوق الإيثريوم (ETH) بشكل ملحوظ على بيتكوين في مايو، ويعود ذلك جزئيًا إلى التوقيت الإحصائي: فمنذ بداية عام 2023، تزامن اتجاه سعر الإيثريوم مع قطاع العملات المشفرة "منصات العقود الذكية" (الشكل 5). نتوقع أن تستفيد منصات العقود الذكية من الإصلاحات التنظيمية الأمريكية، التي ستعزز اعتماد العملات المستقرة والأصول الرمزية والتمويل اللامركزي على نطاق أوسع، وكلها تعتمد على البنية التحتية لمنصات العقود الذكية. على الرغم من أن هذا القطاع شديد التنافسية في سوق العملات المشفرة، إلا أن الإيثريوم يتميز بصناديق استثمارية ضخمة على السلسلة، وثقافة لامركزية، وتركيز على أمن الشبكة وحيادها. مع ذلك، يجب أن يدعم نمو النشاط على شبكة إيثريوم الرئيسية (الطبقة 1) سعر رموز الإيثريوم، وليس على العديد من شبكات المستوى 2 (الطبقة 2). على الرغم من أن ترقية بيكترا التي طُبّقت في مايو قد حققت تحسينات إيجابية، إلا أنها لن تزيد نشاط الشبكة الرئيسية فورًا.

الشكل 5: أداء الإيثريوم متزامن بشكل أساسي مع قطاع العملات المشفرة

على الرغم من الأداء القوي للإيثريوم في ذلك الشهر، كان أداء رمز HYPE الخاص بشركة Hyperliquid الأبرز بين الأصول الكبيرة التي تجاوزت قيمتها السوقية 5 مليارات دولار. Hyperliquid هي بورصة لامركزية احترافية للعقود الدائمة (DEX) ومنصة عامة للعقود الذكية. يُمثل منتج Hypercore التابع للسلسلة حاليًا أكثر من 80% من حجم تداول العقود الدائمة على السلسلة. خلال شهر مايو، تجاوز حجم تداول العقود الدائمة لـ Hypercore 17 مليار دولار أمريكي، وفي نهاية الشهر، تجاوزت إيراداتها اليومية منصات العقود الذكية الرئيسية الثلاث (من حيث دخل الرسوم): Ethereum وTRON وSolana (الشكل 6). في العام الماضي، حقق البروتوكول رقمًا قياسيًا لأكبر عملية توزيع جوي في تاريخ العملات المشفرة - أكثر من 8 مليارات دولار أمريكي بالأسعار الحالية - مما دفع الصناعة بأكملها إلى إعادة النظر في اقتصاديات الرموز ونماذج التمويل دون دعم رأس المال الاستثماري. حافظت Hyperliquid دائمًا على معدل استخدام عضوي مرتفع وسيولة قوية، وستتنافس بشكل متزايد مع بورصات المشتقات المركزية مثل Binance وBybit في المستقبل.

الشكل 6: دخل رسوم Hyperliquid يتجاوز أفضل منصة عقود ذكية

أداء قطاع تشفير الذكاء الاصطناعي

مع التطور السريع لتقنية الذكاء الاصطناعي القائمة على سلسلة الكتل (البلوك تشين)، أضافت شركة Grayscale Research مؤخرًا "قطاع تشفير الذكاء الاصطناعي"، الذي أصبح سادس أكبر قطاع مستقل في إطار تصنيف صناعة التشفير لدينا. يضم هذا القطاع حاليًا 20 رمزًا بقيمة سوقية إجمالية تبلغ حوالي 20 مليار دولار أمريكي (الشكل 7).

الشكل 7: تبلغ القيمة السوقية الحالية لقطاع تشفير الذكاء الاصطناعي حوالي 20 مليار دولار

تشمل المشاريع التي أحرزت تقدمًا كبيرًا في هذا القطاع مؤخرًا Worldcoin - تهدف شبكة الهوية التي أسسها سام ألتمان إلى إنشاء نظام "إثبات الشخصية" لمواجهة التحديات المتزايدة الشدة المتمثلة في التعرف على الأشخاص/الروبوتات الحقيقية في عصر الذكاء الاصطناعي. أعلنت وورلدكوين هذا الشهر عن إنجاز هام: إتمامها تمويلًا بقيمة 135 مليون دولار أمريكي من خلال a16z، واستحواذ باين كابيتال كريبتو على رموز WLD في السوق المفتوحة. وقد جذب المشروع اهتمامًا واسعًا بظهوره على غلاف مجلة تايم، والترويج لجهاز مسح القزحية "أورب" ومحفظة العملات المشفرة "وورلد آب" في السوق الأمريكية، وغيرها. ومن التطورات المهمة الأخرى في مجال الذكاء الاصطناعي لسلسلة الكتل: ازدياد الاهتمام بشبكة Bittensor الفرعية، وكشفت تيثر، وهي جهة رائدة في إصدار العملات المستقرة، عن خطط لإطلاق شبكة وكلاء ذكاء اصطناعي قائمة على بنية تشفيرية أصلية.

في الأشهر المقبلة، من المرجح أن يواصل سوق العملات المشفرة نهجه الحالي: الطلب الكلي على بيتكوين مدفوعًا بمخاطر الركود التضخمي وعدم اليقين بشأن التعريفات الجمركية، والتحسن المستمر في البيئة التنظيمية في الولايات المتحدة وخارجها، والابتكارات التكنولوجية في مجالات الذكاء الاصطناعي لسلسلة الكتل. وقد حققت هذه الفئة من الأصول أداءً جيدًا خلال العامين الماضيين، ولا تزال العوامل الداعمة للتحسن الأساسي قائمة.