استكشاف تأثير شركات Ethereum Treasury على السلسلة

المؤلف: تاناي فيد المصدر: كوين ميتريكس الترجمة: شان أوبا، جولدن فاينانس

النقاط الرئيسية:

• تشهد سندات الخزانة الرقمية التي تركز على الإيثيريوم توسعًا سريعًا، حيث تراكمت 2.2 مليون إيثيريوم (1.8% من المعروض) في شهرين فقط، مما أدى إلى اختلال التوازن بين العرض والطلب.

• تسعى هذه السندات إلى استراتيجيات نشطة على السلسلة، وتخطط لنشر الأموال من خلال التخزين والتمويل اللامركزي، مما يعزز العوائد مع دعم أمان الشبكة والسيولة.

• في حين لا تزال في مرحلة التراكم، من المرجح أن تعزز المشاركة الأكبر على السلسلة سيولة الإيثيريوم والأمان، مع زيادة تعرضها لمخاطر إدارة خزينة الشركات.

• صعود سندات الأصول الرقمية: أصبحت سندات الأصول الرقمية (DATs)، وهي شركات تُتداول أسهمها علنًا وتحتفظ بأصول مشفرة مثل بيتكوين أو إيثريوم في ميزانياتها العمومية، قناة جديدة لدخول السوق. وقد أدى إطلاق صناديق المؤشرات المتداولة الفورية في عام 2024 إلى زيادة الطلب من المستثمرين الذين لم يتمكنوا سابقًا من امتلاك بيتكوين وإيثريوم من خلال الحفظ المباشر. وبالمثل، تتيح سندات الأصول الرقمية للمستثمرين اكتساب التعرض لهذه الأصول ومنظوماتها البيئية من خلال أسهم الشركات المُتداولة علنًا، مما يسمح لهم بجمع رأس المال وتوزيعه استراتيجيًا. وقد قمنا سابقًا بتحليل خطة مايكل سايلور، التي جمعت أكثر من 628,000 بيتكوين (2.9% من معروض بيتكوين) من خلال تمويل الأسهم والسندات القابلة للتحويل. وعلى الصعيد العالمي، حذت شركات من ماراثون ديجيتال إلى ميتابلانيت اليابانية حذوها، مما وفر للمساهمين تعرضًا مُعززًا (بالرافعة المالية) لعملة بيتكوين. يتوسع هذا النموذج الآن ليشمل أنظمة بيئية أخرى، حيث تتنافس عدة شركات على دمج الإيثيريوم في سنداتها. وبينما يتطابق هدف زيادة مشاركة المساهمين في الأصل الأساسي، تختلف سندات الإيثيريوم اختلافًا جوهريًا عن سندات بيتكوين من حيث إمكانية مشاركتها في منظومات إيثيريوم للتحصيل والتمويل اللامركزي، مما يتيح لها الاستفادة من عوائد الإيثيريوم الأصلية وتوظيف رأس المال بكفاءة على السلسلة. ستستكشف هذه المقالة تأثير شركات سندات الإيثيريوم على ديناميكيات عرض الإيثيريوم، وتستكشف التأثيرات الشبكية المحتملة لهذه المؤسسات الكبيرة التي تدخل السلسلة.

  ديناميكيات العرض: المنافسة على 5% من المعروض في السوق

  منذ يوليو من هذا العام، تراكمت لدى سندات الإيثيريوم الرقمية 2.2 مليون إيثيريوم، وهو ما يمثل حوالي 1.8% من المعروض الحالي. هناك حاليًا 5 شركات رئيسية جمعت الأموال من خلال تمويل الأسهم (مثل العروض العامة أو الاكتتابات الخاصة PIPE) ونشرتها لزيادة قيمة ممتلكاتها:

  • Bitmine Immersion Technologies: 1.15 مليون ETH (حوالي 4.8 مليار دولار)

  • SharpLink Gaming: 521000 ETH (حوالي 2.2 مليار دولار)

  • The Ether Machine: 345000 ETH (حوالي 1.4 مليار دولار)

  • Bit Digital: 120000 ETH (حوالي 503 دولار) شركة BTCS Inc.: 70,000 إيثريوم (ما يعادل حوالي 293 مليون دولار أمريكي). من بين هذه الشركات، تُعدّ Bitmine Immersion Technologies حاليًا أكبر شركة تمتلك إيثريوم، حيث تمتلك 0.95% من المعروض، وتقترب حيازاتها بسرعة من هدفها المعلن المتمثل في امتلاك 5% من المعروض المتداول. مع تغير ظروف السوق، تبني هذه الشركات احتياطياتها بسرعة بتكلفة منخفضة نسبيًا، مما يزيد من حدة المنافسة على عمليات الاستحواذ. ويتضح هذا التوجه بشكل أكبر عند مقارنته بآلية إصدار إيثريوم. ففي نموذج إثبات الحصة (PoS) الخاص بإيثريوم، يتم إصدار إيثريوم جديدة للمحققين، مع إهدار جزء من رسوم المعاملات. لذلك، يمكن أن يتذبذب صافي الإصدار بين الانكماش والتضخم. منذ "دمج" سبتمبر 2022، أصدرت إيثريوم 2.44 مليون وحدة إيثريوم ودمرت 1.98 مليون وحدة، مما أدى إلى زيادة صافي المعروض بمقدار 454,300 وحدة إيثريوم. ومنذ يوليو وحده، تراكمت لدى خزانة إيثريوم 2.2 مليون وحدة إيثريوم، متجاوزةً بذلك صافي الإصدارات الجديدة خلال الفترة نفسها بكثير. في المقابل، يُواصل سقف المعروض من بيتكوين وآلية خفضه إلى النصف ضغط المعروض الجديد، بينما يظل معروض إيثريوم ديناميكيًا ويشهد تضخمًا حاليًا. ونظرًا لأن القيمة السوقية لإيثريوم تُمثل حوالي 1/4.5 من قيمة بيتكوين، فإن حجم وسرعة هذه الموجة من الطلب ملفتة للنظر بشكل خاص. ويتجلى هذا الاختلال بين العرض والطلب بشكل أوضح عند النظر في التدفقات الداخلة إلى صناديق إيثريوم المتداولة، والتي تسارعت أيضًا خلال الأشهر القليلة الماضية. مجتمعةً، تستوعب هذه الأدوات الاستثمارية بثبات المعروض المتداول من الإيثيريوم (المعروض المتاح في السوق) والبالغ 107.2 مليون، باستثناء نسبة 29% من الإيثيريوم المُراهن بها في طبقة الإجماع ونسبة 8.9% المُحتفظ بها في عقود ذكية أخرى. لذلك، إذا استمر تراكم سندات الخزانة وصناديق الاستثمار المتداولة، فسيؤدي ذلك إلى تضخيم حساسية السعر لهذا الطلب المتزايد. وبينما لا تزال معظم سندات الخزانة الخاصة بالإيثيريوم في مرحلة التراكم، فقد تتدفق بعض الأموال في النهاية على السلسلة. من خلال التكامل مع البنية التحتية لتخصيص الإيثيريوم والتمويل اللامركزي، تهدف هذه الشركات إلى زيادة العوائد المعدلة حسب المخاطر والاستفادة الفعالة من أصولها - وهو ما يتناقض تمامًا مع نهج الحيازة الأكثر سلبية لسندات الخزانة الخاصة بالبتكوين. وقد بدأ هذا التحول بالفعل، حيث قامت شركات مثل SharpLink Gaming بتخصيص غالبية ممتلكاتها، واستخدمت BTCS Inc. منصة Rocket Pool لتوليد الإيرادات، وتستعد شركات مثل The Ether Machine وETHZilla للانخراط في حوكمة أكثر نشاطًا على السلسلة. يوفر الإيثريوم حاليًا عائدًا سنويًا اسميًا بنسبة 2.95% وعائدًا سنويًا معدلًا حسب التضخم بنسبة 2.15% من خلال مكافآت التخزين، والتي تُستخدم لتأمين الشبكة. يسمح هذا للخزانة بتوليد تدفق نقدي مستقر مع ارتفاع أسعار الأصول الأساسية. على سبيل المثال، إذا تم تخزين 30% من أصل 2.2 مليون إيثريوم التي تحتفظ بها شركة خزانة حاليًا عند العائد الاسمي الحالي البالغ حوالي 3% وسعر 4000 دولار أمريكي لكل إيثريوم، فستصل الإيرادات السنوية إلى حوالي 79 مليون دولار أمريكي. في حين أن زيادة الأموال المخزنة قد تضغط على العائدات، إلا أن التأثير ضئيل نسبيًا لأن معدل مكافأة الإيثريوم ينخفض تدريجيًا مع زيادة إجمالي الحصة. عادةً ما تشارك خزائن الشركات في التخزين بطريقتين: عن طريق تشغيل عقد التحقق الخاصة بها أو باستخدام بروتوكولات التخزين السائلة (التي أوضحت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية أنها لا تُعتبر أوراقًا مالية). الطريقة الثانية تسمح للشركات بالمشاركة من خلال أطراف ثالثة مثل Lido أو Coinbase أو Rocket Pool والحصول على "رموز شهادة السيولة" القابلة للتداول في المقابل.

    في حين أن هذه الرموز (مثل stETH من Lido) تحمل مخاطر إضافية، إلا أنها تُستخدم على نطاق واسع في DeFi كضمان للإقراض أو لكسب عوائد إضافية فوق معدل العائد السنوي القياسي مع تحسين كفاءة رأس المال.

    

    بأخذ Aave v3 كمثال، تُشكل عملات الإيثيريوم (ETH) ورموز التخزين السائلة (مثل wstETH) مجمع سيولة عميق (كمية الأصول المُقدمة والمتاحة للإقراض)، والذي يبلغ حجمه حاليًا حوالي 1.1 مليون إيثيريوم. ومن شأن إضافة الخزانة أن تُعزز هذا المجمع بشكل أكبر، مما يُحسّن سيولة السوق ويزيد العوائد. بينما تشهد شبكة إيثريوم الرئيسية حاليًا أحجام معاملات يومية قياسية (من 1.7 مليون إلى 1.9 مليون معاملة يوميًا)، لا تزال الرسوم الإجمالية قريبة من أدنى مستوياتها في عدة سنوات. وقد أدت الزيادات الأخيرة في حدود الغاز وتوسعات سعة الكتلة إلى تخفيف الازدحام ونقل بعض النشاط إلى الطبقة الثانية. إذا تدفقت أموال الخزانة على السلسلة على نطاق واسع، فإن المعاملات عالية القيمة ستزيد الطلب الإجمالي على مساحة الكتلة وإيرادات الرسوم على الطبقة الأولى من إيثريوم. قد يؤدي هذا إلى خلق حلقة مفرغة: نشاط الخزانة ← زيادة السيولة ← زيادة استخدام السلسلة ← المزيد من نشاط النظام البيئي. ربط أداء سندات الخزانة للشركات بصحة السلسلة: مع توسع سندات الخزانة المدرجة في إيثريوم في حضورها على السلسلة، يؤثر أداؤها المالي بشكل متزايد على صحة شبكة إيثريوم على المدى الطويل، مما يربط بشكل مباشر نتائج الأعمال خارج السلسلة بالتأثيرات المحتملة على السلسلة. يمكن أن تؤدي الحيازات طويلة الأجل وواسعة النطاق إلى تقليل العرض المتداول، وتعزيز المصداقية، وتعميق السيولة على السلسلة. ومع ذلك، فإن التركيز المفرط، والرافعة المالية المفرطة، والمخاطر التشغيلية تعني أيضًا إمكانية انتقال التقلبات على مستوى المؤسسة إلى الشبكة. ورغم أن هذه الاعتبارات تتعلق بمستوى الشبكة، إلا أن سندات الخزانة الخاصة بالشركات لا تزال تخضع لقوى السوق ومعنويات المستثمرين. ويمكن للميزانيات العمومية السليمة واستمرار ثقة المستثمرين أن تُمكّن سندات الخزانة من توسيع حيازاتها وزيادة المشاركة. في المقابل، قد يؤدي الانخفاض الحاد في السعر الأساسي، أو شح السيولة، أو الرافعة المالية المفرطة إلى بيع مكثف لعملة الإيثيريوم أو انخفاض في نشاط التداول على السلسلة.

    المؤشرات المرتبطة بأداء شركات الخزانة

    

    من خلال تتبع التأثيرات على مستوى الشبكة والصحة المالية لهذه الشركات في وقت واحد، يمكن للمشاركين في السوق توقع كيفية تأثير إجراءات الخزانة للشركات على ديناميكيات العرض في إيثريوم والصحة العامة للشبكة بشكل أفضل.

    الخلاصة

    يُظهر الارتفاع السريع لسندات الخزانة المؤسسية المُستخدمة في عملة الإيثريوم الجاذبية المزدوجة للإيثريوم كأصل احتياطي ومصدر دخل على الشبكة. قد يُعزز تواجدها المتنامي السيولة ويُعزز نشاط الشبكة، ولكنه يُثير أيضًا مخاطر تتعلق بالرافعة المالية والتمويل وإدارة رأس المال. من أداء أسعار الأسهم إلى التزامات الديون، قد تنتقل الضغوط خارج الشبكة بسرعة إلى الشبكة مع تزايد ترابطهما. لذلك، سيكون تتبع صحة الميزانيات العمومية والنشاط على الشبكة أمرًا أساسيًا لفهم تأثير هذه الأدوات المؤسسية مع توسعها.