هيمنة الإيثريوم في سوق RWA

المؤلف: تشي آنه، ريان يون المصدر: تايجر ريسيرش الترجمة: شان أوبا، جولدن فاينانس

TL;DR

• تتصدر الإيثيريوم حاليًا سوق RWA، بفضل ميزة كونها الأولى في التحرك، والتجارب المؤسسية السابقة، والسيولة العميقة على السلسلة، والهندسة المعمارية اللامركزية.

• ومع ذلك، فإن سلاسل الكتل العامة ذات المعاملات الأسرع والتكاليف المنخفضة، بالإضافة إلى سلاسل RWA المحددة المصممة للامتثال، تعوض عن قيود الإيثيريوم في التكلفة والأداء. تُرسّخ هذه المنصات الناشئة مكانتها كبنية تحتية من الجيل التالي من خلال توفير قابلية توسع تقنية فائقة أو ميزات امتثال مدمجة.

• ستقود المرحلة التالية من نمو الأصول المركّبة (RWA) سلاسل تدمج بنجاح ثلاثة عناصر: التوافق التنظيمي على السلسلة، ونظام بيئي للخدمات مبني على أصول العالم الحقيقي، وسيولة فعّالة على السلسلة.

1. أين يتطور سوق الأصول المركّبة (RWA) حاليًا؟

أصبحت عملية ترميز الأصول الحقيقية (RWA) أحد أبرز المواضيع في صناعة البلوك تشين. أصدرت شركات استشارية عالمية مثل مجموعة بوسطن الاستشارية (BCG) توقعات سوقية شاملة، وأجرت شركة تايجر للأبحاث تحليلًا متعمقًا للأسواق الناشئة مثل إندونيسيا، مما يُسلّط الضوء على الأهمية المتزايدة لهذه الصناعة.

إذن، ما هي الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA) تحديدًا؟ إنها تشير إلى تحويل الأصول المادية، مثل العقارات والسندات والسلع، إلى رموز رقمية. تتطلب عملية الترميز هذه بنية تحتية قائمة على تقنية بلوكتشين. حاليًا، تُعدّ الإيثيريوم البنية التحتية الرائدة لدعم هذه المعاملات.

تحافظ الإيثيريوم على هيمنتها في سوق إدارة الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA) على الرغم من المنافسة المتزايدة. ظهرت العديد من سلاسل الكتل المخصصة لـ RWA، ومنصات مثل Solana، التي رسخت مكانتها في مجال التمويل اللامركزي (DeFi)، تتوسع في هذا المجال. ومع ذلك، لا تزال الإيثيريوم تُمثل أكثر من 50% من نشاط السوق، مما يُبرز مكانتها القوية في السوق.

يتناول هذا التقرير العوامل الرئيسية التي أدت إلى هيمنة الإيثيريوم الحالية في سوق RWA، ويستكشف الظروف المتغيرة التي قد تؤثر على المرحلة التالية من النمو والمنافسة.

2. لماذا لا تزال الإيثيريوم في الصدارة؟

2.1. ميزة الريادة والثقة المؤسسية

من السهل إدراك سبب تحول الإيثيريوم إلى المنصة الافتراضية للترميز المؤسسي. كانت إيثريوم أول من طرح العقود الذكية، وتستعد بنشاط لسوق الأصول المرجحة بالمخاطر. بدعم من مجتمع مطورين نشط للغاية، وضعت إيثريوم معايير رئيسية للترميز، مثل ERC-1400 وERC-3643، قبل ظهور المنصات المنافسة بوقت طويل. وفر هذا الأساس المبكر الأساس التقني والتنظيمي اللازم للمشاريع التجريبية. ونتيجةً لذلك، بدأت العديد من المؤسسات بتقييم إيثريوم قبل النظر في البدائل. وساعد عدد من المبادرات الرئيسية في أواخر العقد الأول من القرن الحادي والعشرين في ترسيخ مكانة إيثريوم في التمويل المؤسسي:

• كواروم وعملة جي بي مورغان (2016-2017): لدعم حالات استخدام المؤسسات، طورت جي بي مورغان كووروم، وهو فرع مرخص من إيثريوم. أثبت إطلاق عملة JPM Coin للتحويلات بين البنوك أن بنية الإيثريوم - حتى في شكلها الخاص - قادرة على تلبية المتطلبات التنظيمية لحماية البيانات والامتثال.

• إصدار سندات سوسيتيه جنرال (2019): أصدرت سوسيتيه جنرال FORGE سندًا مضمونًا بقيمة 100 مليون يورو على الشبكة الرئيسية العامة للإيثريوم. أثبت هذا أنه يمكن إصدار الأوراق المالية المنظمة وتسويتها على سلسلة كتل عامة مع تقليل تدخل الوسطاء.

• السند الرقمي لبنك الاستثمار الأوروبي (2021): أصدر بنك الاستثمار الأوروبي، بالشراكة مع جولدمان ساكس وسانتاندير وسوسيتيه جنرال، سندًا رقميًا بقيمة 100 مليون يورو على الإيثريوم. تمت تسوية السند باستخدام عملة رقمية للبنك المركزي (CBDC) صادرة عن بنك فرنسا، مما يسلط الضوء على إمكانات الإيثريوم في أسواق رأس المال المتكاملة تمامًا.

تعزز هذه التجارب التجريبية الناجحة مصداقية إيثريوم. فبالنسبة للمؤسسات، تعتمد الثقة على حالات استخدام مثبتة وتوصيات من جهات تنظيمية أخرى. ولا يزال سجل إيثريوم الحافل يجذب الاهتمام ويخلق دورة تبني معززة.

على سبيل المثال، في عام 2018، أعلنت شركة Securitize في وثيقة رسمية أنها ستبني أدوات على إيثريوم لإدارة دورة حياة الأوراق المالية الرقمية بالكامل. مهدت هذه الخطوة الطريق لإطلاق بلاك روك لصندوق BUIDL (أكبر صندوق رمزي يُصدر حاليًا على إيثريوم). 2.2. منصة لتدفق رأس المال المادي

من الأسباب الرئيسية الأخرى لاستمرار إيثريوم في هيمنتها على سوق الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA) قدرتها على تحويل السيولة على السلسلة إلى قوة شرائية حقيقية. إن تحويل الأصول الحقيقية إلى رموز ليس مجرد عملية تقنية، إذ يتطلب السوق الفعال رأس مال قادر على الاستثمار النشط في هذه الأصول وتداولها. وفي هذا الصدد، تتميز إيثريوم بكونها المنصة الوحيدة التي تتمتع بسيولة عميقة وقابلة للنشر على السلسلة. ويتجلى ذلك بشكل خاص في منصات مثل Ondo وSpark وEthena، والتي تحتفظ جميعها بكميات كبيرة من أموال BUIDL الرمزية على إيثريوم. اجتذبت هذه المنصات مئات الملايين من الدولارات من خلال تقديم منتجات تعتمد على سندات الخزانة الأمريكية المميزة، والإقراض القائم على العملات المستقرة، وأدوات الدولار الأمريكي القائمة على العائد الاصطناعي.

• جمعت Ondo Finance أكثر من 600 مليون دولار من القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) من خلال منتجاتها المدعومة بالخزانة USDY وOUSG.

• استفادت Spark Protocol من سيولة DAI الخاصة بـ MakerDAO لشراء سندات خزانة حقيقية بقيمة تزيد عن 2.4 مليار دولار.

• قامت Ethena ببناء بنية تحتية للعائد غير المصرفية على Ethereum باستخدام عملاتها المستقرة الاصطناعية USDe وsUSDe، مما جذب الطلب المؤسسي وسيولة DeFi. تُظهر هذه الأمثلة أن الإيثيريوم أكثر من مجرد منصة لرمزية الأصول. فهو يوفر قاعدة سيولة قوية تدعم الاستثمار الحقيقي وإدارة الأصول. في المقابل، واجهت العديد من منصات إدارة أصول المشاريع الناشئة صعوبة في تأمين تدفقات واردة أو نشاط في السوق الثانوية بعد الإصدار الأولي للرمز. سبب هذا الاختلاف واضح. فقد دمج الإيثيريوم العملات المستقرة وبروتوكولات التمويل اللامركزي (DeFi) والبنية التحتية المتوافقة. وهذا يخلق بيئة مالية شاملة حيث يمكن إجراء عمليات الإصدار والتداول والتسوية عبر السلسلة. لذلك، يُعد الإيثيريوم البيئة الأكثر كفاءة لتحويل الأصول الرمزية إلى أنشطة شراء فعلية. وهذا يمنحه ميزة هيكلية تتجاوز مجرد حصة سوقية. 2.3. الثقة من خلال اللامركزية

  تلعب اللامركزية دورًا حيويًا في بناء الثقة. يتطلب ترميز الأصول الحقيقية نقل ملكية وسجلات معاملات الأصول عالية القيمة إلى نظام رقمي. في هذه العملية، تركز المؤسسات على موثوقية النظام وشفافيته. وهنا تكمن الميزة الفريدة لبنية إيثريوم اللامركزية.

  إيثريوم عبارة عن سلسلة عامة تدعمها آلاف العقد التي تعمل بشكل مستقل حول العالم. الشبكة مفتوحة للجميع، ويتم تحديد جميع التغييرات بالإجماع بدلاً من التحكم المركزي. ونتيجة لذلك، تتجنب نقاط الفشل الفردية، وتضمن مقاومة الاختراق والرقابة، وتحافظ على استمرارية التشغيل.

  في سوق الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA)، يخلق هذا الهيكل قيمة ملموسة. تُسجل المعاملات في سجل ثابت، مما يقلل من خطر الاحتيال. تُمكّن العقود الذكية المعاملات دون الحاجة إلى وسيط. يُمكن للمستخدمين الوصول إلى الخدمات، وإبرام الاتفاقيات، والمشاركة في الأنشطة المالية دون موافقة مركزية.

  تجعل خصائص مثل الشفافية والأمان وسهولة الوصول من الإيثريوم خيارًا مثاليًا للمؤسسات التي تستكشف ترميز الأصول. يُلبي نظامها اللامركزي المتطلبات الأساسية للعمل في بيئة مالية عالية المخاطر.

  3. المُنافسون الناشئون يُعيدون تشكيل المشهد

  تُثبت شبكة الإيثريوم الرئيسية جدوى التمويل الترميزي. ومع ذلك، فرغم نجاحها، فقد كشفت أيضًا عن بعض القيود الهيكلية التي أعاقت اعتمادها على نطاق أوسع من قِبَل المؤسسات. تشمل العوائق الرئيسية محدودية معدل معالجة المعاملات، ومشاكل زمن الوصول، وهياكل الرسوم غير المتوقعة. ولمعالجة هذه التحديات، ظهرت حلول تجميع الطبقة الثانية مثل Arbitrum وOptimism وPolygon zkEVM. وقد حسّنت ترقيات رئيسية، بما في ذلك Merge (2022) وDencun (2024) وPectra (2025) القادمة، قابلية التوسع. ومع ذلك، لا تزال الشبكة غير قادرة على مواكبة البنية التحتية المالية التقليدية. على سبيل المثال، تُعالج Visa أكثر من 65,000 معاملة في الثانية، بينما لم تصل Ethereum إلى هذا المستوى بعد. وتظل هذه الفجوات في الأداء عائقًا رئيسيًا أمام المؤسسات التي تتطلب تداولًا عالي التردد أو تسوية فورية. كما يُشكل زمن الوصول والنهائية تحديات. يستغرق إنشاء الكتلة 12 ثانية في المتوسط، وغالبًا ما تستغرق النهائية ما يصل إلى ثلاث دقائق مع التأكيدات الإضافية اللازمة للتسوية الآمنة. في حالات ازدحام الشبكة، قد يزداد زمن الوصول بشكل أكبر، مما يُشكل تحديات للعمليات المالية الحساسة للوقت.

  وعلاوة على ذلك، لا يزال تقلب رسوم الغاز يُشكل مصدر قلق. ففي أوقات الذروة، تجاوزت رسوم المعاملات 50 دولارًا أمريكيًا، وحتى في الأوقات العادية، غالبًا ما تتجاوز الرسوم 20 دولارًا أمريكيًا. يُعقّد هذا الغموض في الرسوم تخطيط الأعمال، وقد يُقوّض القدرة التنافسية للخدمات القائمة على الإيثيريوم.

  تُعدّ شركة Securitize مثالًا واضحًا على ذلك. فبعد مواجهتها لقيود الإيثيريوم، توسّعت الشركة لتشمل منصات أخرى مثل Solana وPolygon، مع تطوير سلسلة الكتل الخاصة بها، Converage. وبينما لعبت الإيثيريوم دورًا حاسمًا في التجارب المؤسسية المبكرة، فإنها تواجه الآن ضغوطًا متزايدة لتلبية احتياجات سوق أكثر نضجًا وحساسية للأداء.

  3.1. صعود سلاسل الكتل متعددة الأغراض السريعة والفعّالة من حيث التكلفة

  مع تزايد وضوح قيود الإيثريوم، تستكشف المزيد من المؤسسات سلاسل الكتل متعددة الأغراض التي يمكن أن تحل محل الإيثريوم. تستطيع هذه المنصات معالجة الاختناقات الرئيسية في أداء الإيثريوم، وخاصةً من حيث سرعة المعاملات، واستقرار الرسوم، ووقت الانتهاء. ومع ذلك، ورغم التعاون المستمر مع المستثمرين المؤسسيين، لا يزال الحجم الفعلي للأصول الرمزية (باستثناء العملات المستقرة) على هذه المنصات أقل بكثير من حجمها على إيثريوم. في كثير من الحالات، لا تزال الأصول الرمزية التي تُطلق على سلاسل متعددة الأغراض جزءًا من استراتيجية نشر متعددة السلاسل بقيادة إيثريوم. ومع ذلك، هناك بعض المؤشرات على تقدم ملموس. ففي مجال الائتمان الخاص، تظهر مبادرات جديدة للرمزية. على سبيل المثال، اكتسبت منصة Tradable زخمًا كبيرًا على منصة zkSync، حيث استحوذت على أكثر من 18% من النشاط في هذا المجال، محتلةً المركز الثاني بعد منصة Ethereum. في هذه المرحلة، بدأت سلاسل الكتل متعددة الأغراض في ترسيخ مكانتها. تواجه منصات مثل Solana، التي حققت نموًا سريعًا في منظومتها للتمويل اللامركزي (DeFi)، الآن سؤالًا استراتيجيًا: كيف تُترجم هذا الزخم إلى مكانة مستدامة في مجال RWA؟ لا يكفي مجرد امتلاك أداء تقني متفوق، فالتنافس مع Ethereum يتطلب بنية تحتية وخدمات تلبي توقعات ثقة المستثمرين المؤسسيين وامتثالهم. في النهاية، سيعتمد نجاح هذه السلاسل في سوق RWA بشكل أقل على الإنتاجية الخام، وبشكل أكبر على قدرتها على تقديم قيمة ملموسة. ستحدد الأنظمة البيئية المتميزة، المبنية على نقاط القوة الفريدة لكل سلسلة، مكانتها على المدى الطويل في هذا المجال الناشئ.

  3.2. ظهور سلاسل الكتل المخصصة لتحليلات الترابط السريع

  تتخلى المزيد والمزيد من منصات سلسلة الكتل عن التصاميم العامة وتُركز على مجالات محددة. يتجلى هذا التوجه أيضًا في مجال خوارزميات ترميز الأصول (RWA)، حيث تظهر موجة جديدة من السلاسل المتخصصة المُحسّنة خصيصًا لرمزية الأصول الحقيقية.

  

  فكرة سلسلة الكتل الخاصة بخوارزميات ترميز الأصول واضحة. يتطلب ترميز الأصول الحقيقية تفاعلًا مباشرًا مع اللوائح المالية الحالية، مما يُثقل كاهل استخدام البنية التحتية لسلسلة الكتل متعددة الأغراض في كثير من الحالات. يجب معالجة المتطلبات التقنية المتخصصة بشكل أساسي، لا سيما فيما يتعلق بالامتثال التنظيمي.

  تُعد معالجة الامتثال مجالًا رئيسيًا. تُعد إجراءات "اعرف عميلك" (KYC) و"مكافحة غسل الأموال" (AML) أساسية لسير عمل التوكنات، ولكن جرت العادة على التعامل مع هذه الإجراءات خارج السلسلة. يُمثل هذا النهج ابتكارًا محدودًا لأنه يُغلّف الأصول المالية التقليدية بصيغة بلوكتشين دون إعادة تصميم منطق الامتثال الأساسي. يتمثل التحول الآن في دمج وظائف الامتثال هذه بالكامل على السلسلة. هناك طلب متزايد على شبكات بلوكتشين التي لا تقتصر على تسجيل الملكية فحسب، بل تُطبّق أيضًا المتطلبات التنظيمية تلقائيًا على مستوى البروتوكول. واستجابةً لذلك، بدأت بعض سلاسل بلوكتشين التي تُركّز على تحليل الأصول الرقمية (RWA) بتوفير وحدات امتثال على السلسلة. على سبيل المثال، تتضمن منصة MANTRA وظيفة الهوية اللامركزية (DID) لدعم إنفاذ الامتثال على مستوى البنية التحتية. ومن المتوقع أن تتخذ سلاسل بلوكتشين متخصصة أخرى مبادرات مماثلة. بالإضافة إلى الامتثال، تستهدف العديد من هذه المنصات فئات أصول محددة ذات خبرة واسعة في هذا المجال. تركز Maple Finance على الإقراض المؤسسي وإدارة الأصول، بينما تركز Centrifuge على تمويل التجارة، وPolymesh على الأوراق المالية الخاضعة للتنظيم. وبدلاً من ترميز الأصول واسعة الانتشار مثل السندات السيادية أو العملات المستقرة، تستخدم هذه البلوكتشين التخصص الرأسي كاستراتيجية تنافسية. ومع ذلك، لا تزال العديد من هذه المنصات في مراحلها الأولى. ولم يُطلق بعضها شبكة رئيسية بعد، ولا يزال معظمها محدودًا من حيث الحجم والاعتماد. وإذا كانت السلاسل متعددة الأغراض قد بدأت للتو في اكتساب زخم في مجال الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA)، فإن السلاسل المتخصصة لا تزال في خط البداية. 4. من سيقود المرحلة التالية؟ من غير المرجح أن تبقى هيمنة الإيثريوم على سوق الأصول المرجحة بالمخاطر (RWA) على حالها. حاليًا، لا يتجاوز سوق الأصول الرمزية 2% ​​من إمكاناته المتوقعة، مما يشير إلى أن هذه الصناعة لا تزال في مراحلها الأولى. ترجع ميزة الإيثريوم حتى الآن بشكل كبير إلى اكتشافها المبكر لملاءمة المنتج للسوق (PMF). ومع ذلك، مع نضج السوق وتوسعه، من المتوقع أن يتغير المشهد التنافسي بشكل كبير.

  علامات هذا التحول واضحة بالفعل. لم تعد المؤسسات تركز على الإيثريوم فقط. ويجري حاليًا تقييم كل من سلاسل الكتل متعددة الأغراض وسلاسل الكتل الخاصة بتحليل الأصول المرجحة (RWA)، وتستكشف المزيد من الخدمات نشر سلاسل مخصصة. تتوسع الأصول الرمزية الصادرة أصلاً على الإيثريوم الآن لتشمل نظامًا بيئيًا متعدد السلاسل، كاسرةً بذلك الاحتكار السابق.

  ستكون نقطة التحول الرئيسية هي استخدام الامتثال على السلسلة. لكي يجسد تمويل البلوك تشين الابتكار حقًا، يجب إجراء العمليات التنظيمية مثل "اعرف عميلك" (KYC) و"مكافحة غسل الأموال" (AML) مباشرةً على السلسلة. إذا نجحت السلاسل المتخصصة في توفير امتثال قابل للتوسع على مستوى البروتوكولات ودفع تبنيها على مستوى الصناعة، فقد ينقلب المشهد السوقي الحالي رأسًا على عقب.

  ومن الأهمية بمكان وجود قوة شرائية فعلية. فالأصول الرمزية لا تُستثمر إلا في حال وجود رأس مال نشط راغب في شرائها. وبغض النظر عن التكنولوجيا المستخدمة، فإن فائدة الرمزية محدودة في غياب السيولة الفعالة. لذلك، يجب على الجيل القادم من منصات RWA بناء منظومة خدمات قوية قائمة على الأصول الرمزية، وضمان مشاركة قوية من المستخدمين في السيولة.

  باختصار، أصبحت شروط النجاح واضحة بشكل متزايد. من المرجح أن تتمكن منصة الأصول المرقمة (RWA) الرائدة القادمة من تحقيق الأهداف الثلاثة التالية في آنٍ واحد:

  • إطار امتثال متكامل تمامًا على السلسلة

  • نظام بيئي للخدمات مبني على الأصول الرمزية

  • سيولة عميقة ومستدامة تعزز الاستثمار الحقيقي

  لا يزال سوق الأصول المرقمة (RWA) في بداياته. وقد أثبتت الإيثريوم صحة هذا المفهوم. تكمن الفرصة الآن في المنصات التي يمكنها تقديم حلول فائقة - حلول تلبي الاحتياجات المؤسسية وتطلق العنان لقيمة جديدة في الاقتصاد الرمزي.